海报新闻记者 周凌峰 报说念

　　“为了抽到赞扬卡牌，孩子把存了半年的零费钱全花光了！”

　　近期，酬酢平台上对于盲卡盲盒的吐槽声链接于耳。这种凭借“未知惊喜”迷惑铺张者的交易时势，正深陷争议旋涡。就在盲卡盲盒乱象激励泛泛温文之际，以奥特曼卡牌驰名的卡游有限公司，正怀揣招股书冲刺IPO，但其上市远景也因此蒙上了一层厚厚的迷雾。

　　盲盒乱象频发，监管利剑高悬

　　盲盒盲卡商场名义蕃昌，实则暗隐退忧。记者不雅察发现，其火爆过程号称兴奋级。不论是学校邻近的文具店，也曾线上电商平台，各种盲盒居品林林总总，从动漫卡牌到潮水手办，总能精确“狙击”铺张者，尤其是孩子们的瞻仰心。最夺方针是，学校邻近小店常能看到孩子们围在盲盒柜台前，为了抽到中意的赞扬卡牌，不吝掏空零费钱，致使时常向家长伸手要钱。这种带点“赌走时”色调的铺张时势，让家长们操碎了心，也得胜引起了官方的“要点关照”。

　　6月20日，《东说念主民日报》发表评述著作《盲卡盲盒哪能“袒裼裸裎”(民生探针)》，直指其逃匿“交易罗网”，敕令加强监管，片刻将盲卡盲盒推上了公论的风口浪尖。

　　恰是在这片争议声中，卡游有限公司（以下简称“卡游”）的发展轨迹显得格外瞩目。这家2018年才修复的文创企业，短短几年间便达成了营收的“火箭式”蹿升。

　　卡游的崛起，与其精确“踩中”盲卡盲盒的风口密不成分。通过与奥特曼、叶罗丽、小马宝莉等顶流IP深度绑定，卡游的卡牌居品飞速席卷商场。灼识探讨数据表示，按2024年商品往来总数计，卡游在中国泛文娱居品行业及泛文娱玩物行业中均拔得头筹，在集换式卡牌商场的份额更是高达71.1%！不外，亮眼的收货单背后，卡游的苦闷也不少。

　　“纸片印钞机”也有难念的经

　　除了风口红利，手执繁多热点IP无疑是卡游事迹爆发的“核能源”。招股书揭示，2022-2024年，卡游营收分手为41.31亿元、26.62亿元、100.56亿元；经颐养净利润更是从2022年的16.20亿元通盘飙升至2024年的44.66亿元。其中，集换式卡牌业务孝顺了擢升简略的收入，奥特曼、叶罗丽、小马宝莉等IP号称其“营收担当”。

　　然则，兴奋之下，隐患已现。卡游对外部IP授权的依赖度极高——适度2024年底，公司手执70个IP，其中69个是“借来”的授权IP，自有IP仅有1个。更要命的是，多半IP授权协议将在将来几年聚积到期，2025年瞻望有38份到期，2026年则瞻望有39份到期。一朝续约不顺，卡游的中枢业务可能碰到“地面震”。此外，“把鸡蛋放在一个篮子里”的业务结构也令东说念主捏把汗，过度依赖集换式卡牌，使其在商场波动和锐利竞争眼前，显得抗风险能力不及。

　　现款流猛增的同期，对赌契约激励温文

　　海报新闻记者防卫到，卡游本年4月15日更新的招股书较一年前的招股书比较，现款流发生了昭彰的变化。其方针步履产生的现款流量净额2022年、2023年分手为17.32亿元、9.16亿元，但是2024年暴增至51.13亿元，较2023年猛增458%。

　　这背后或与卡游“暴利”的毛利率密不成分。从招股书中来看，2022年、2023年及2024年，毛利率分手为68.8%、65.8%及67.3%。换言之，2024年卡游100.57亿元的收入中毛利达到67.65亿元，成本方面，2024年的径直材料（包括纸张、油墨偏激他原材料）成本为19.38亿元，IP授权成本为7.68亿元，王人比较低。

　　除了现款流方面变化较为昭彰外，公司的流动欠债也发生了昭彰的涨幅。记者发现，卡游的流动欠债净额由2024年年末的24.41亿元加多68.9%至2025年2月28日的41.22亿元，主要由于以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融欠债加多，公司估值变动所致。对此，公司讲授称，将来A轮优先股将颐养为平淡股，以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融欠债由欠债从头分类为权柄，预期将导致公司的流动欠债大幅减少。

　　不外引东说念主温文的是，欠债背后与公司的融资密不成分。卡游曾在2021年6月获取红杉和腾讯的投资。其中，红杉认购1.05亿好意思元，腾讯通过Grand Hematite Limited认购3000万好意思元，每股成本均为76.5好意思元。从招股书裸露的信息来看，该笔投资内含对赌赎回要求，其说起一个时候点为“优先股刊行日历起计第五周年”，即2026年。若两边商定的要求莫得完成，投资者不错要求卡游赎回全部或部分刊行在外的优先股，而每股优先股的赎回价钱将再加上自适用刊行日历起按股份刊行价每年8%的利率贪图的应计利息。

　　成本商场气派审慎，券商不雅点打架

　　靠近卡游的二次递表，成本商场的响应特殊“拖拉”。诚然其财务数据亮眼到“闪盲眼”，但业务单一、合规风险（极端是触及未成年东说念主铺张）、IP依赖等硬伤，让不少投资者心里直打饱读。从其初度IPO苦求因证监会就数据合规等问题问询而按下暂停键，到如今二次冲击港股，成本商场的注释眼神光显愈加严格了。

　　券商们对盲卡盲盒商场及卡游远景的倡导也不对昭彰。乐不雅派合计，跟着二次元文化持续渗入，商场仍有后劲可挖，手脚“行业一哥”的卡游有望赓续“躺赢”。但严慎派则敲响警钟：要是行业乱象得不到根治，监管风险将成为悬在企业头顶的“达摩克利斯之剑”。对于卡游而言，其交易时势的可持续性、IP授权的褂讪性以及合规方针能力，王人是决定其将来能走多远的枢纽变量。若这些问题得不到妥善处分，即便得胜敲钟，在成本商场的“钱景”或许也难以乐不雅。

　　在盲盒监管风暴愈演愈烈确当下，卡游的IPO征程可谓迷雾重重。不论是来自行业的监管重压、自己的方针“软肋”，也曾成本商场的“白眼”注释，王人对这家靠“小纸片”创造百亿营收的公司建议了更高要求。它能否拨开迷雾，得胜叩开成本商场的大门？这不仅关乎卡游自己的运说念，也将为通盘盲卡盲盒行业的将来走向，提供一个极具重量的参考样本。